去年下半年以來，在抑制資產(chǎn)泡沫和“防風(fēng)險(xiǎn)”的政策基調(diào)下，金融業(yè)的杠桿與潛在風(fēng)險(xiǎn)開始為各方所關(guān)注，并逐漸成為宏觀調(diào)控著力的重點(diǎn)。從國際經(jīng)驗(yàn)來看，利率市場化伴隨著銀行信貸膨脹和資產(chǎn)泡沫的情況，在很多國家都出現(xiàn)過。背后的原因不難理解，即利率市場化導(dǎo)致利差收窄，以存貸款為主要收入來源的傳統(tǒng)銀行模式受到嚴(yán)重沖擊。通過加快資產(chǎn)擴(kuò)張來“以量補(bǔ)價(jià)”以及通過綜合化經(jīng)營來拓展收入來源，是各國銀行業(yè)在利率市場化階段的顯著特征。實(shí)踐層面不斷突破的背景下，金融監(jiān)管制度未能及時完善，就難免造成“牛欄關(guān)貓”的局面。已有的監(jiān)管制度難以對創(chuàng)新業(yè)務(wù)進(jìn)行有針對性的約束和限制，監(jiān)管灰色地帶眾多，“影子銀行”等金融亂象也愈演愈烈。

　　在上述背景下，完善監(jiān)管制度，并強(qiáng)化監(jiān)管政策實(shí)施，是抑制資產(chǎn)泡沫進(jìn)一步升級和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵所在。不過，由于監(jiān)管指向的重點(diǎn)業(yè)務(wù)（如同業(yè)業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)，等）的存量規(guī)模較大。在自查過程中，由于未來的政策走向把握不清，銀行出于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方面的考慮，大幅壓縮甚至?xí)和Ａ瞬糠謽I(yè)務(wù)。這種過度反應(yīng)，一方面使一些原本合理的業(yè)務(wù)受到了影響；另一方面則是強(qiáng)化了市場的恐慌預(yù)期，負(fù)面反饋疊加，使市場流動性日趨緊張，引發(fā)整個金融體系的波動。這種局面，顯然不是宏觀調(diào)控或監(jiān)管強(qiáng)化的初衷。如何在確定政策方向不變的前提下，合理引導(dǎo)機(jī)構(gòu)和市場預(yù)期，穩(wěn)妥實(shí)現(xiàn)“去杠桿”、“防風(fēng)險(xiǎn)”的目標(biāo)，將是未來一段時間宏觀調(diào)控和監(jiān)管政策的關(guān)鍵所在。近期，有關(guān)部門頻繁發(fā)聲，也正是在嘗試加強(qiáng)對市場的溝通和引導(dǎo)?？偨Y(jié)起來，有以下幾個方面的重要信息值得關(guān)注：

　　其一，金融（銀行）體系的風(fēng)險(xiǎn)仍在可承受范圍，不宜過度渲染。從目前各界關(guān)心的金融杠桿情況來看，2014、2015、2016年，中國銀行業(yè)核心一級資本充足率分別為10.56%、10.91%和10.75%，資本充足率分別為13.18%、13.45%和13.28%，均高于監(jiān)管要求并基本保持平穩(wěn)；杠桿率（銀行資本與經(jīng)調(diào)整后的表內(nèi)外余額之比）指標(biāo)從2016年開始發(fā)布，四個季度分別為6.4%、6.17%、6.34%和6.25%，2017年一季度末為6.29%，較上年末小幅上升，遠(yuǎn)高于4%的監(jiān)管要求。

　　從上述數(shù)據(jù)看，目前銀行業(yè)整體的杠桿水平仍在審慎監(jiān)管要求之內(nèi)。所以，在重視風(fēng)險(xiǎn)的同時，也不宜過度夸大金融杠桿問題，以至于政策偏離風(fēng)險(xiǎn)治理的本意而傷及正常的金融創(chuàng)新。當(dāng)然，需要指出的是，整體杠桿水平不高并不意味著所有機(jī)構(gòu)都審慎行事，仍有少數(shù)銀行（尤其是一些中小銀行）存在過度杠桿的可能性。此外，由于監(jiān)管套利廣泛存在，部分業(yè)務(wù)沒有按照實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)反映到銀行的表內(nèi)外資產(chǎn)中。這些機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)正是貨幣政策和監(jiān)管需要著力的主要對象。

　　其二，穩(wěn)健中性的貨幣政策并非一昧從緊，中國遠(yuǎn)未進(jìn)入升息周期。低利率環(huán)境是金融空轉(zhuǎn)套利的根源，2008年金融危機(jī)以來，各國為刺激經(jīng)濟(jì)相繼推出量化寬松的貨幣政策。對中國而言，一方面是受其他國家（尤其是美國）寬松政策外溢的影響，一方面也是出于穩(wěn)增長的壓力，從2013年“錢荒”之后，貨幣政策整體維持偏寬松的態(tài)勢。2012年以來，人民銀行多次降息，同時通過各種流動性工具進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張。從2012年到2016年，人民銀行對其他存款性公司債權(quán)從1.67萬億增加到8.47萬億，四年時間增長了五倍多。流動性充裕的環(huán)境下，金融市場利率維持偏低水平，為部分機(jī)構(gòu)逆勢進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張和期限套利提供了機(jī)會。

　　有鑒于此，貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健中性是去杠桿中最為重要的前提。不僅可以在為金融去杠桿創(chuàng)造良好的貨幣環(huán)境，還可以逐步扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期，為有序化解金融風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)造條件。在這個過程中，提高貨幣政策的定力至關(guān)重要。進(jìn)入2017年以后，央行穩(wěn)步收緊市場流動性并引導(dǎo)市場利率上行的意圖越來越明確。但需要指出的是，與過去偏寬松的貨幣政策相比，穩(wěn)健中性帶有相對收緊的含義，但并不意味著貨幣政策就此步入了持續(xù)加息的緊縮周期。與美國不同，中國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況并不支持真正意義上的貨幣緊縮。就目前來看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革仍在推進(jìn)過程當(dāng)中，過剩產(chǎn)能行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)未釋放完畢，隨著CPI和PPI的回落，市場利率進(jìn)一步上行的空間已經(jīng)相當(dāng)有限。預(yù)計(jì)隨時間推移，市場過度緊張的預(yù)期將得到一定緩解，利率也將回到相對穩(wěn)定和可持續(xù)的水平。在金融去杠桿過程中，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行創(chuàng)造條件。

　　其三，監(jiān)管強(qiáng)化并非“一刀切”，而是疏堵結(jié)合。近期以來的一些金融風(fēng)險(xiǎn)，有銀行自身經(jīng)營上的問題，有貨幣政策環(huán)境的因素，也有監(jiān)管制度和法律法規(guī)本身不完善原因，等等。在這種情況下，強(qiáng)化監(jiān)管必然需要統(tǒng)籌兼顧：一是要有序推進(jìn)，既要針對重點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行處置和化解，也要考慮機(jī)構(gòu)和市場的承受能力，不能一蹴而就；二是疏堵結(jié)合，既要清理一些不合理的業(yè)務(wù)模式，也要為銀行適應(yīng)利率市場化和客戶需求變化而進(jìn)行的合理創(chuàng)新保留足夠的空間，尤其是對市場關(guān)注的同業(yè)業(yè)務(wù)和資管業(yè)務(wù)，要在“堵后門”的同時“開正門”，讓“影子銀行”重新業(yè)務(wù)創(chuàng)新的正軌；三是要標(biāo)本兼治，既要強(qiáng)化已有政策的執(zhí)行力度，也要根據(jù)現(xiàn)實(shí)情況不斷完善和優(yōu)化監(jiān)管制度，有效降低監(jiān)管成本，引導(dǎo)銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營理念、健全風(fēng)險(xiǎn)治理機(jī)制。

　　此外，監(jiān)管協(xié)調(diào)也是值得強(qiáng)調(diào)的問題。目前，多個部門同時發(fā)力監(jiān)管，政策效應(yīng)難免會有疊加或放大，而且，不同部門的監(jiān)管措施（如對表外理財(cái)?shù)谋O(jiān)管上）甚至還存在相互沖突的情況，使機(jī)構(gòu)無所適從，從而放大了市場的恐慌情緒。對此，相關(guān)部門專門提到“有機(jī)銜接監(jiān)管政策出臺的時機(jī)和節(jié)奏”，意味著對這個問題的重要性已有所認(rèn)識。希望不同部門能在具體的監(jiān)管規(guī)則（如MPA框架和微觀審慎監(jiān)管框架）有更好的協(xié)調(diào)，并盡快完善和明確相應(yīng)的各種業(yè)務(wù)監(jiān)管制度，以進(jìn)一步穩(wěn)定市場和機(jī)構(gòu)的預(yù)期。（作者：國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室銀行研究中心 曾剛）